Eu sei que o título desse texto pode parecer sensacionalista e clickbait, mas existe o ponto mais importante para negociar no seu contrato de investimento anjo.

Mas logo mais você vai perceber que não é.

Essa é realmente a cláusula mais importante do seu contrato de investimento anjo, e a negociação e redação corretas podem ser a diferença no sucesso ou estagnação da sua startup.

Sem mais suspense, eu estou falando da cláusula de diluição.

A cláusula de diluição não é simples de ser compreendida, e provavelmente esta é a razão pela qual é tão difícil negociá-la, especialmente com investidores que estão realizando seu primeiro investimento anjo.

Até mesmo advogados sem experiência em investimento anjo para startups podem ser contrários a essa cláusula, a princípio. Afinal, por que aceitariam uma cláusula prejudicial ao seu cliente?

A verdade é que a cláusula de diluição é essencial para a saúde da startup, e a seguir eu te explico porquê.

Mas, primeiro:

Como funciona a cláusula de diluição nos contratos de investimento anjo?

A cláusula de diluição é, basicamente, uma previsão contratual que assegura que, quando novos sócios ou acionistas forem admitidos na empresa, a participação societária dos investidores será diluída na mesma medida da participação dos fundadores.

Assim, quando novos sócios (ou acionistas, mas aqui utilizaremos genericamente “sócios”) ingressarem na sociedade, todos os sócios, fundadores ou investidores, serão diluídos igualmente para a entrada dos novos sócios.

É importante ressaltar que a diluição é sempre proporcional, e não nominal, ou seja: quem tem mais quotas sofre maior diluição, quem tem menos dilui menos.

A cláusula de diluição é prejudicial ao investidor anjo?

Eu confesso que entendo porque muitos advogados de investidores são inicialmente contrários à diluição.

Afinal, parece contraintuitivo.

O investidor aporta um valor alto por um percentual societário e esse percentual será diluído? Sim, a princípio parece prejudicial ao investidor.

Contudo, o que muitas vezes pode passar despercebido nessa análise é a valorização.

Isso porque, conforme a startup cresce e se consolida, seu valuation aumenta e cada ação passa a valer mais.

E eventos de liquidez, como o aporte de capital por novos investidores, interessados no crescimento da startup, podem aumentar muito rápido o valor de suas ações.

Assim, o investimento realizado não foi desvalorizado pela diluição, pois cada ação agora vale muito mais do que quando foi anteriormente adquirida pelo investidor.

Imagine os primeiros investidores anjo de startups como Ifood, Uber ou Nubank.

Mesmo que sua participação tenha sido diluída, por exemplo de 4% para 2,5%, o valor total que possuem em ações é muito mais alto, pois cada ação se valorizou muito desde quando aportaram, no início da operação.

Esta é inclusive a motivação de muitos investidores anjo profissionais: ao entrarem cedo em uma startup promissora, quando esta se torna extremamente valiosa, o anjo vende as ações por um preço muito maior do que as adquiriu, e lucra com isso.

O investidor anjo somente irá perder dinheiro na diluição se houver um downround, ou seja, uma nova rodada de investimento com o valuation inferior ao da rodada anterior.

Nesse caso, é importante ressaltar que a “culpa” do prejuízo não é da cláusula de não diluição, mas de uma análise equivocada da empresa ou de seu valuation por quem negociou o acordo no seu contrato de investimento anjo.

Qual a importância da cláusula de diluição nos contratos de investimento anjo?

Aposto que algumas pessoas, ao lerem o texto até agora, pensaram: “ok, mas já que empresa se valoriza, se eu não diluir minha participação eu vou ter mais participação de uma empresa mais valiosa no futuro.”

O único problema disso é que, um contrato de investimento anjo com cláusula de não diluição é um verdadeiro repelente de novos investidores.

De fato, a não diluição de um dos sócios da startup, seja majoritário ou minoritário, é extremamente prejudicial para o negócio.

Isso porque, como startups se financiam geralmente por venture capital, onde o investimento é retribuído com participação societária, a não diluição de qualquer um dos sócios prejudica gravemente rodadas futuras de investimento.

O que ocorre é que a não diluição impede novas rodadas de investimento, pois a necessidade de manter um percentual societário de apenas um dos sócios pode exigir a diluição excessiva dos fundadores, e prejudicar o controle da Sociedade.

Além disso, novos investidores tendem a rejeitar o investimento em empresas cujos investidores anteriores possuem muitos benefícios, que não poderão ser concedidos aos novos investidores.

No caso da não diluição, há o agravante de saber que, caso prossiga com o investimento, o novo investidor será excessivamente diluído nas próximas rodadas para manter o percentual societário do investidor anterior.

A cláusula de não diluição pode, inclusive, prejudicar programas internos da startup, como planos de partnership e contratos de vesting, uma vez que pode não haver participação societária o suficiente para oferecer aos colaboradores sem prejudicar o controle da startup.

Por fim, a não diluição acaba por desincentivar que os investidores continuem aportando novos investimentos no negócio.

Isso ocorre porque, em cada rodada de investimentos, os sócios possuem prioridade para adquirir novas ações, pelo preço da rodada, caso desejem manter sua participação societária.

Com a não diluição, o investidor sabe que sua participação estará sempre garantida, fazendo com que não seja necessário que acompanhem novas rodadas de investimentos.

Como negociar a cláusula de diluição com seus investidores?

Acho que até aqui deu para entender porque a cláusula de diluição é essencial.

Sem uma diluição igualitária de todos os sócios da empresa, novas rodadas de investimento são inviabilizadas, programas de partnership podem ser um problema, e os fundadores podem perder o bloco de controle do negócio.

Mas na prática, muitas vezes é necessário convencer seus investidores a aceitá-la.

Caso você esteja captando com investidores anjo profissionais, ou com uma aceleradora, provavelmente não será necessário discutir tão profundamente a diluição.

Quem está no mercado entende como funciona, e sabe que irá lucrar com o investimento mesmo com a diluição de sua participação.

Por outro lado, se o seu smart money vem de um investidor anjo de primeira viagem, pode ser necessária paciência e negociação da diluição.

Portanto, vou te dar algumas dicas, na forma de passo a passo, do que você pode oferecer para negociar essa cláusula no seu contrato de investimento anjo:

1. Explique (ou melhor, faça seu advogado explicar) o seu contrato de investimento anjo.

Muitas vezes, uma explicação detalhada e calma sobre a questão é o suficiente para convencer seus investidores de que o investimento deles só vale a pena se for possível diluir a participação societária.

Todo o texto até aqui foi escrito para te preparar para essa parte, apresentando todos os argumentos favoráveis à cláusula de diluição.

Preferencialmente, peça para seu advogado escrever um bom e-mail, ou participar em uma reunião, e explique porque a não diluição é inviável, com todos os cenários negativos, e ressaltando as vantagens da diluição.

A maior parte das objeções à diluição vem do desconhecimento, do receio de perder dinheiro com o investimento, pela diluição.

Com o esclarecimento dos fatos, é possível que não sejam necessárias concessões da sua parte.

Mas se for necessário…

2. Ofereça a não diluição em caso de downround

Como expliquei, o downround é uma rodada de investimento na qual o valuation é inferior ao da rodada anterior, ou seja, mais participação será adquirida por um valor menor.

Neste caso, é fato: seus investidores, pelo menos no curto prazo, terão prejuízo.

Caso, mesmo após a explicação, seja necessário negociar, ofereça para que acrescentem uma cláusula na qual a participação societária do investidor não seria diluída em caso de downround.

Assim, caso seja necessário que a startup realize uma rodada de investimento com o valuation inferior, o investidor não será prejudicado, pois sua participação não será diluída.

Claro, é uma cláusula que beneficia mais ao investidor, em detrimento dos fundadores, e causa um certo desequilíbrio, à medida que o investidor, a partir do aporte, assume o risco do negócio, tanto quanto os fundadores.

No entanto, das alternativas que você pode oferecer a um investidor resistente, é uma das menos prejudiciais, pois na ausência de downround, o investidor será normalmente diluído.

3. Jamais aceite a não diluição no seu contrato de investimento anjo!

Em um contrato, muitas cláusulas e condições podem ser negociadas entre as partes, e as partes eventualmente farão concessões para a finalização do deal.

Contudo, em hipótese alguma os fundadores devem aceitar a não diluição da participação societária de um investidor para viabilizar o investimento.

Ainda que a curto prazo não pareça uma situação desastrosa, a longo prazo a operação da startup pode se tornar inviável, uma vez que será impossível captar investimentos de venture capital em rodadas futuras.

E, com a escalabilidade rápida das startups, o longo prazo pode chegar mais rápido do que se imagina.

O ideal para a captação de investimentos é possuir um advogado especializado para redigir o contrato e conduzir as negociações, assegurando que o negócio seja realizado da forma mais favorável para ambas as partes.

Caso essa seja a sua necessidade, entre em contato com o nosso time. Estamos preparados para ajudar a sua startup!